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人民币汇率形成机制改革进展

作者:张明 杨杨

2018年01月12日 摘自:《中国金融》 2017年第24期共有条评论

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人民币汇率形成机制改革的进展

  自1993年末1994年初中国外汇市场并轨之后,人民币兑美元汇率由1994年初的8.70上下逐渐上升至1997年夏季的8.28左右(升值了大约5%)。自1997年夏季东南亚金融危机爆发之后,为了维持国内以及区域金融市场稳定,人民币在8.27~8.28的水平上“盯住”美元,这种制度一直维持到2005年7月。

  2005年7月21日,央行宣布实施以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。2005年7月至2008年7月,人民币兑美元汇率由8.27~8.28逐渐上升至6.82~6.83(升值了大约17%)。在2008年美国次贷危机爆发之后,人民币再度在6.82~6.83的水平上“盯住”美元,这种制度再度延续至2010年6月。

  2010年6月19日,央行宣布进一步推进人民币汇率形成机制改革,增强人民币汇率弹性。2010年6月至2015年8月11日,人民币兑美元汇率由6.82~6.83逐渐升值至6.10左右(升值了大约11%)。

  2005年7月21日人民币汇改启动之时,人民币兑美元汇率每日波幅被限定在上下3‰的幅度。在2007年5月、2012年4月和2014年3月,人民币兑美元汇率每日波幅分别被扩大至上下5‰、1%与2%。

  2005年7月21日至2015年8月11日,人民币除对美元显著升值外,对一篮子货币汇率也呈现出显著升值态势。如图1所示,2005年6月至2015年7月,由国际清算银行计算的人民币名义有效汇率指数与实际有效汇率指数分别升值了48%与57%。

  2010~2015年,中国年度GDP增速由10.6%持续下降至6.9%,但2009年12月至2015年7月,人民币名义有效汇率与实际有效汇率却分别升值了30%与35%。在经济增速持续下行的背景下,人民币有效汇率的大幅升值,最终将人民币兑美元汇率的低估状态转变为人民币兑美元汇率的高估状态。

  从以下三个证据中可以判断,人民币兑美元汇率由低估转为高估的时点大致在2014年上半年。第一,在2014年上半年,人民币兑美元汇率的每日中间价(开盘价),由持续高于每日收盘价的状态转为持续低于每日开盘价状态。这表明市场上的人民币兑美元升值预期开始转为人民币兑美元贬值预期。第二,中国非储备性质金融账户(即所谓的资本账户),从2014年第二季度起由过去的持续顺差转变为持续逆差。这表明中国跨境资本流动由过去的持续净流入转为持续净流出。第三,中国的外汇储备规模在2014年6月达到3.99万亿美元的历史最高峰,从2014年6月至8·11汇改之前的2015年7月,中国外汇储备存量由3.99万亿美元下降至3.65万亿美元,一年左右时间下降了3400多亿美元。这在一定程度上说明央行通过出售美元、买入人民币的方式来抑制人民币兑美元汇率的贬值压力。

  2015年8月11日,央行宣布进一步实施人民币汇率形成机制的市场化改革(下称“8·11汇改”)。这次改革的核心内容是完善人民币对美元汇率中间价(看盘价)报价机制,由做市商在银行间市场开盘前参考上日收盘价,综合考虑外汇供求情况以及国际主要货币汇率变化报价形成。这次汇改被认为是人民币汇率市场化改革的重要一步。8·11汇改的核心,就是央行主动放弃了对人民币兑美元汇率开盘价的干预,让汇率中间价在更大程度上由市场供求来决定。然而,如前所述,由于从2014年第二季度起至2015年8·11汇改之前,市场上已经存在人民币兑美元汇率的贬值预期与贬值压力,而8·11汇改时央行主动放弃了对汇率中间价的干预,导致在8·11汇改后的初期,人民币兑美元中间价显著贬值。2015年8月11日至8月14日,人民币兑美元汇率中间价由6.1162贬值至6.4010,三天之内贬值幅度达到4.7%。

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  作者单位:中国社会科学院世界经济与政治研究所;中国农业银行董事会办公室

  (责任编辑 张驰)

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