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货币的故事

作者:伍戈 李斌

2017年12月22日 摘自:《中国金融》 2017年第23期共有条评论

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  近些年来特别是国际金融危机爆发以来,货币金融与社会公众的联系越来越紧密,也受到各方面越来越多的关注。如何认识转型中国的诸多金融现象和金融问题、如何处理好货币金融与实体经济的关系、如何引导资金脱虚向实、如何实现货币政策调控框架的成功转型等都已经成为当前理论和实务界的热点问题。随着国内外经济金融形势和发展阶段变化,很多货币经济问题(即使是老问题)都需要放在新的经济环境和历史条件下重新审视和思考,既不能刻舟求剑,更不能唯本本主义。这既是这些问题的魅力所在,同时也“迫使”我们做研究时须与时俱进,持之以恒,不可有丝毫懈怠。不忘初心,方得始终。经济研究者应立足于中国国情,用规范和简练的经济学语言对有关货币问题进行阐释并试图作出创新性的探讨,讲好货币的故事。

关于货币总量和经济结构

  在主流的新古典理论中,微观主体是同质和充分竞争的,我们面对的是一个理想化的匀质环境,因此比较容易在一个总量到总量的逻辑下理解货币问题,进而理解货币政策的定位与作用。不过在现实经济中,尤其是在一个新兴加转轨的经济环境中,我们面对的往往是具有明显结构性特征的经济环境。这些结构性特征会显著改变货币运行的规律,进而影响货币、经济增长与通货膨胀的关系,甚至可能使货币、通胀这样的总量问题也变得结构化。因此,多用多部门模型而不是单部门模型,多用结构化视角而不是简单的总量视角来分析和观察货币问题,就具有重要的方法论价值。这种通过视角和方法变化而取得新的理论发现的例子,在经济学发展过程中是很多的。例如,购买力平价(PPP)是汇率决定的最重要理论之一,但实证检验却发现其存在系统性的偏差,之后的巴拉萨—萨缪尔森效应通过引入将经济体区分为贸易品部门和非贸易品部门的结构性方法,显著改善了理论解释力,成为对长期汇率决定理论的重要发展与完善。

  纵观近些年来的中国经济运行,结构性矛盾一直是比较突出的问题,并对货币政策产生了明显影响。例如,在本世纪的头十年里,储蓄率偏高、消费率过低的结构性矛盾突出,大量国内产能需要外需消化,外汇大量流入。为维护汇率基本稳定,中央银行被迫购汇吐出基础货币,这又容易造成国内流动性偏多的格局,进而对通胀等形成压力。而对中国这样一个大型经济体而言,长期依靠外需发展不可持续。正是基于对经济运行矛盾的准确判断和把握,中央很早就提出要推动经济结构调整和转变经济发展方式。中央银行在通过汇率渐进升值和大规模对冲组合应对偏多流动性的同时,也一直强调经济结构调整,以从根本上解决体制机制问题。

  当经济中存在大量软约束或对利率不够敏感的部门时,结构性问题会使货币运行路径发生变化。例如,由于有政府信用和充足抵押品的支持,金融资源自然容易流向地方平台和房地产领域,并通过相互推动逐步强化,容易推升利率水平,导致价格杠杆扭曲,从而对其他经济主体形成挤出。在这样的环境下,宏观总量政策的边际效果是下降的。简单实施货币“放水”反而可能进一步固化经济的结构性扭曲,积累更多矛盾和风险。当然,需要把握和权衡好结构调整和货币投放之间的关系,防范出现系统性金融风险。国际金融危机爆发以来,全球经济进入深度调整期,各方面对结构调整和改革的关注进一步上升,我国经济结构调整步伐也在加快。货币政策总体上是短期的总需求管理工具,货币政策不可能根本解决结构性问题,反而可能受到结构性问题的掣肘。货币政策的基本着力点应在于保持货币金融环境的基本稳定,从而为结构调整争取时间,为产业升级创造稳定的预期。与此同时,关键是要加快推动结构调整和改革,切实增强经济的内生增长活力和动力。

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  作者伍戈系华融证券首席经济学家;李斌系中国人民银行研究员

  (责任编辑 张驰)

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