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七、八月经济数据很关键,下半年货币政策或紧中趋缓

作者:盛松成

2017年07月25日 摘自:共有条评论

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  二季度的经济数据基本都已经公布,GDP同比增速达到 6.9%,可以说超出了市场预期。 全国金融工作会议也刚刚结束不久, 大家都很关心。 我想借今天的机会, 和大家分享一点我对当前我国经济金融运行情况的一些看法和思考。

  一、 当前我国经济运行平稳,但还不好说已进入新的增长期

  首先来看经济。 上半年经济数据总体比较好。 6 月份, 中采制造业 PMI 为 51.7%, 为年内次高点; 非制造业商务活动指数也维持在高位,为 54.9%, 比上年同期高 1.2 个百分点。 工业生产运行平稳。 6 月份,工业增加值同比增速为 7.6%, 较上月提高 1.1个百分点,较上年同期高 1.4 个百分点; 5 月工业企业利润同比增 16.7%,较 4 月提高 2.7 个百分点。 上半年, 制造业投资和民间投资都有所上行,其累计同比增速分别为 5.5%(1-5 月为 5.1%)和 7.2%(1-5 月为 6.8%),较前五个月均有所提高。 此外, 海关公布的数据反映出进出口向好。 6 月当月,出口金额同比增加11.3%,分别较上月和上年同期高 3 个和 17.9 个百分点; 进口金额同比增速为 17.2%,分别较上月和上年同期高 2.7 个和 26.1

  个百分点。 上半年,我国贸易顺差累计达 1850.6 亿美元。

  然而,我国经济还不好说已进入新的增长期。尤其从消费看,今年年初以来社会消费品零售总额同比增速呈现平稳态势,但消费的实际增速从 3 月份的 10.2%降至 6 月的 10%。 物价水平也趋于下降。二季度末,第三产业对 GDP 的贡献率(60.2%)较一季度末(61.7%)下降了 1.5 个百分点。 这反映出我们第三产业改革还不够,从 CPI 来看,食品价格是负增长的,而服务类价格,尤其是医疗、教育、居住价格等同比增速一直维持在较高的水平。

  要更加准确地判断经济运行情况,还要看七月份。 6 月经济数据趋好有一定的季节性因素,年中业绩考核会带来一定影响。 去年经济数据最差的就是 7 月,同时也是 M1、 M2 剪刀差最大的时候,两者相差 15.2 个百分点, 一定程度上反映了当时企业持币观望、谨慎投资和经济下行的压力。

  二、 人民币汇率趋稳, 外汇储备持续回升

  接下来我想谈谈对汇率和利率的看法。 去年 12 月初的财新峰会上,我曾提出两个观点,一是要稳定人民币汇率预期,二是如果条件允许、在适当的时机,我国也可以考虑加息,这里主要指的是金融市场利率的上升。 两个观点提出后, 都引起市场的较大反响。

  在座的各位朋友们可能会记得, 去年人民币汇率和外汇储备压力比较大的是去年 10 月份以后,压力最大的是去年年底 11、 12 月份、1 月份。 当时, 市场上普遍认为人民币汇率会破 7, 2017 年上半年人民币对美元汇率甚至会跌破 7.5, 还引发了“保汇率”还是“保储备”的热议。 我当时提出, 当务之急是稳定人民币汇率预期。 因为无论从经济基本面还是货币金融角度看,人民币都不存在贬值基础,但贬值预期却在不断强化。 预期的影响很容易导致汇率超调。 这是从“811”汇改中总结出来的经验。 在贬值预期尚可控的时期,以较低的成本稳定汇率,能够有效减少恐慌情绪,增强公众信心,避免出现外汇储备

  不保、汇率失守的双输局面。 接下来的事实证明, 人民币汇率已经趋于稳定,外汇储备也连续增加。 6 月末,人民币汇率为 1 美元兑6.7744 元人民币, 单向贬值预期基本扭转。 目前, 外汇储备余额达到 3.06 万亿美元,已连续五个月回升。 预计下半年汇率依然会维持稳定,甚至有所升值,尤其是我们的经济增速相对较高。今年一季度,美国和欧元区的 GDP 同比增速分别为 2.1%和 2.5%。

  三、 下半年我国市场利率或平滑下行, 流动性或紧中趋缓

  我国的市场利率水平最近半年来也已经有较大幅度的提高。 10 年期国债利率目前达到 3.6%左右,已经比去年同期提高了 0.7 个百分点。6 月份同业拆借加权平均利率为 2.94%,质押式回购加权平均利率为3.03%,分别比上年同期高 0.80 个和 0.92 个百分点。

  今年下半年我国金融市场和货币政策可能的趋向,我认为,可以用两句话概括: 市场利率平滑下行,流动性紧中趋缓。 之所以做这样的判断, 除了前面所提到的经济基本面、汇率的情况,还基于以下几方面的考虑:

  一是物价水平趋于下降。 CPI 在年初骤降之后小幅回升到 1.5%,但仍远低于年初设定的 3%的目标;其中食品价格同比增速已连续五个月为负,非食品价格增速也在 2%左右。 PPI 从 3 月份掉头向下, 6月累计同比增长 5.5%,并且 PPI 环比增速已连续三个月为负。

  二是我国市场利率近半年来的上升实质上已先于美联储加息。 今年 3 月,美联储宣布加息,联邦基金目标利率上调 25 个基点至0.75%-1.00%。实际上,人民银行 1 月底、 2 月初中期借贷便利(MLF)和央行逆回购操作中标利率上行 10BP,紧接着在 3 月 16 日这两种利率再次提高 10BP。三月份,美联储加息后,人民银行也随之提高市场利率。但这次 6 月中旬美联储再次加息,而人民银行依然维持公开市场操作利率不变,市场反应也很平稳。可见,美联储加息对我国影响有限,哪怕美联储今年下半年再加息,也不等于人民银行会加息。

  三是人民银行不会像美联储那样缩表。 国际金融危机期间,美联储通过四轮量化宽松政策投放大量基础货币,美联储资产负债表规模由 2007 年的不到 9000 亿美元,扩张到 2014 年的 4.5 万亿美元,扩张了 5 倍,而同期我国央行资产负债表扩张不到 2 倍。并且,同期我国经济增速平均达到 9.5%,远远高于美国的 1.2%,我国需要的货币增速自然也高于美国。随着美国经济趋稳,美国加息和美联储资产负债表缩表是很自然的,而我国央行并不存在缩表问题。

  还有一个比较重要的因素就是金融去杠杆。 刚刚结束的全国金融工作会议, 我觉得最主要传达了两个信号。 一是强调金融回归支持实体经济的本源,二是加强金融监管,减少金融空转,压缩金融泡沫,防范金融风险,并且这次会议还成立了国务院金融稳定发展委员会。 事实上, 金融去杠杆、 挤泡沫、 防风险已初见成效。社会融资规模存量适度增长而 M2 增速偏低, 就是一个直接的反映。 6 月末,广义货币 M2 余额同比增长 9.4%,分别比上月末和上年同期低 0.2 个和 2.4 个百分点,处于历史低位;但社会融资规模存量同比增长 12.8%。社会融资规模更能反映金融对实体经济的支持力度。

  随着稳健中性货币政策的落实以及金融监管的加强,近期商业银行一些与表外产品相关的资金运用科目扩张放缓,由此派生的存款及 M2 增速也相应下降,这是金融体系降低内部杠杆的结果。 6 月末非金融部门持有的 M2 增长 10.2%,比整体 M2 增速高0.8 个百分点, 而金融体系持有的 M2 同比增长 2.5%,比 M2 整体增速低 6.9 个百分点。

  2017 年上半年, 社会融资规模增量累计为 11.17 万亿元,比上年同期多 1.36 万亿元。其中,对实体经济发放的人民币贷款增加 8.21 万亿元,同比多增 7288 亿元。 这进一步证实 M2 增速的下降主要是由金融部门降杠杆所引起的。 值得一提的是,社会融资规模中的人民币贷款增量(8.21 万亿元)超过我们通过银行信贷收支所统计的人民币贷款增量(7.97 万亿元)。这是因为社会融资规模仅统计对实体经济发放的贷款,对非银行金融机构贷款进行了扣除。 这说明上半年对非银行金融机构的贷款是负增长的。

  总而言之, 当前我国经济运行平稳,但还不好说已进入新的增长期。 今年下半年我国金融市场和货币政策可能的趋向, 我的初步判断是, 我国仍将实施稳健中性的货币政策,但货币政策应该不会更紧。

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